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蔡維德:Fnality白皮書解讀 批發數字法幣支付系統重構金融市場

  導讀

  2016年,筆者參加了倫敦的一個國際央行會議,會上發生了兩件重要事情。

  第一件事是英國央行在會議上宣布他們預備發行的數字英鎊是320年來第一次貨幣大改革,這會改變金融世界、貨幣政策、銀行體系。在貨幣歷史上,這是一個新的時代。還記得當時一位歐洲央行學者坐在旁邊,他聽到時特別興奮,說“我祖父沒有遇到,我祖父的祖父也沒有遇到,但是我遇到了,實在是生逢其時!”筆者其實已經知道英國預備發行數字英鎊,但是在現場聽到英國央行認為這是320年的一次大改革,還是和其他央行學者一樣感到震撼。

  第二件事是英國央行數字法幣學術演講“央行數字法幣的宏觀經濟學”( The macroeconomics of central banks issued digital currencies)。英國央行不是會議現場才公開這論文,筆者還沒有到英國時就已讀過這篇論文。這是英國央行的兩位經濟學家(John Barrdear和Michael Kumhof)合作撰寫的,他們都是非常出名的學者,有位還曾經是美國斯坦福大學教授。他們花了不少時間和精力建立了一個經濟模型,討論數字英鎊應該需要怎么樣的貨幣政策,并且英國經濟會因為數字英鎊而大幅躍升,僅數字英鎊就會使英國GDP增長3%。

  筆者當時就認為這篇文章是一篇改變歷史的文章,因為這是世界上第一篇關于數字法幣宏觀經濟學的學術論文(現在看來,這篇文章的確改變歷史)。作為一名研究者,筆者知道,發表這樣的文章一定會青史留名。因為文章作者也會在會上做報告,筆者預測在他演講完全場都會起立熱烈鼓掌,大聲稱贊他們做得太好了!

  可是當時的情景卻完全出人意料。當時加拿大央行人員主持這一會議,當英國央行經濟學家講完后,他們就問,“你這模型非常好,但如何真正實施呢?”當然這種問題不應該問經濟學家,因為他們不是實施技術的專家,英國央行經濟學家當然沒有回答這一問題。

  加拿大央行人員卻還接著說如果不能實施這數字英鎊計劃,這理論有用嗎?極有可能在實施后,因為論文里面許多假設都不太可能成立,模型就不同。這些理論只是初步理論,和后來實踐系統和效果可能沒有任何關系。因為如果沒有辦法實施,這些理論就只是理論而已,只能參考罷了。

  這也太讓筆者詫異了!

  后來發生的事我們也知道了,2018年英國央行宣布放棄他們的數字英鎊計劃。2018年初,新型數字法幣模型出現,是以批發的形式出現,和2016年英國央行所提的模型大為不同。再后來,2018年年底,英國央行、加拿大央行以及新加坡央行一起發布了一份報告(以下簡稱3國央行報告)[15],討論基于批發數字法幣(wCBDC)的支付系統,其中有非常細節的實施方案,而不再是高高在上可能不能付諸實踐的理論。

  英國央行還是進步不小!2019年又出現合成數字法幣(sCBDC)模型。而本白皮書里的數字法幣模型,相比2018年3國央行報告中wCBDC模型又有提升, 有更多的細節。

  這樣看來,英國事實上沒有放棄數字法幣,只是英國央行不再全面主導數字法幣計劃。英國央行從主導,到轉而制定政策,推動市場構建生態來完成,但是這生態必須包括央行以及商業銀行。

  因為這種安排,英國央行不再談論他們數字法幣的進展,而只談數字法幣的一些政策,例如3國央行報告 [15] 就是一例。又因為開放給民間從事數字法幣,英國央行和這些穩定幣公司保持一些距離。因為不只是Fnality公司,其他公司也可以進行類似數字法幣項目。

  而本Fnality白皮書 [19] 就是基于3國央行報告所發展出來的系統,前半部分注重基本理論[3],后半部分卻注重生態應用。

  這里后半部分仍然傳遞了很重要的信息,如傳統上的國家金融重要系統中央證券存管機構CSD可以完全被區塊鏈取代。這是Fnality白皮書給讀者的一個彩蛋,我們也藉此送給那些能夠耐心讀完加了點評的長長譯文的讀者。

  7. dFMI和早期介入的案例

  批發數字法幣支付系統重構金融市場: Fnality白皮書解讀(下)

  DLT技術與USC的結合為金融服務業提供了一個獨特的機會。

  這個機會的第一個要素是“分布式”。使用DLT是當前環境中的一種替代,這種環境導致了結算活動集中在巨大的金融市場基礎設施中,伴隨著壟斷行為和制度慣性的所有危險。

  注意一下,Fnality不認為區塊鏈或是DLT是“去中心化”。而使用“分布式”這名詞。

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  第二要素是“賬本”。在今天的流程中,整個生命周期涉及大量的交接和協調。雖然在許多情況下,交易都是電子執行的,但交易后流程迫使我們多次重新確認、重新指導和協調。

  隨著新技術的出現,我們有機會設計一個新的生態系統,為解決結算過程中涉及的不同平臺之間的互操作性提供更大的空間。互操作性是指一種基礎設施與其他基礎設施進行通信的能力;

  ·付款交割方式(Payment vs. Payment, PvP)結算、美元系統與英鎊系統之間的交易,而不重新引入結算風險;

  ·券款對付方式(Delivery vs. Payment, DvP)結算、證券交易部分提取單獨的資金池進行支付。

  這里Fnality第一次提到“生態”這一名詞。

  現在Fnality更注重的是PvP。

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  單一的資金池是未來世界成功的一個主要因素。我們在前面預見到,有一個中央“流動性蛋糕”,其中許多現金需求將不可避免地減少。

  所有這些要素都是成分;以生產明天金融市場基礎設施的方式來混合它們是一個挑戰。那些盡早與Fnality接觸的人,有機會塑造未來,并同時為未來準備自己的組織。

  我們的觀點

  擁有和建立這個系統會有一些經濟回報。更重要的是,實際使用該系統支持新的交易生命周期將有巨大的實用價值。金融機構可以通過早期參與使效用最大化。

  Fnality認為這種新支付平臺有“經濟回報”,而金融機構可以通過早期參與最大化自己的效用。

  8.交付未來:第一個Fnality用例

  在前文已經提到Fnality注重應用案例,這章就談到他們認為最先要做的應用案例。

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  遺留基礎設施(Legacy Infrastructure)在大多數大型金融機構中是一個挑戰。最近,多個機構一直在探索和研究區塊鏈/DLTS的潛力,以應對這些挑戰并優化其流程。作為成員加入Fnality,金融機構將有機會塑造代幣化的未來,同時優化內外部系統。事實上,USC提供了兩個必要的要素來獲取代幣化帶來的好處:一個單一的流動性(第4章)以及與其他DLTS和傳統平臺輕松互操作的可能性。

  2029年,您的財務經理將能夠走進辦公室,自由使用USC的“單一流動性池”(single pool of liquidity)來滿足她的所有需求:從支付結算簡單的“P”,到DVP或PVP中的“P”。

  橋接平臺:Fnality互操作性方法

  Fnality的基因里就具有互操作能力。通過提供靈活的互操作協議,Fnality將支持多個平臺的原子交換操作:從多個USC鏈(例如USC-EUR和USC-GBP鏈)到其他DLT平臺(例如在USC和基于超級賬本的平臺之間或USC和以太坊之間),包括與遺留系統(例如,在USC鏈和央行的RTGS之間)。

  在這里,Fnality過于樂觀了,沒有看到嚴重系統風險的存在:1)超級賬本是偽鏈,在將來真鏈不會和偽鏈交互,因為未來風險大,需要支付更多的保證金;2)大部分人談到以太坊是公鏈,沒有金融機構愿意把高價值的交易放在公鏈上,而且其隱私性非常差。

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  有助本機鏈上結算:USC作為原子代幣化DvP中的P分支

  這種靈活性使得Fnality能夠解鎖多個用例:從代幣化DvP到跨USC鏈和其他平臺的交換。USC互操作性方法獨立于平臺,可以保證“當且僅當”從“另一方”收到無可辯駁的交付證明,例如充當DVP中“P”和“D”之間的“分散橋”時,支付才結算。

  從前臺到后臺流程的一個可能的變化是縮短結算周期。為什么過去的流程這么麻煩?在結算周期內,金融機構需要測量和監控交易對手信用風險(Credit and Counterpart Risk, CCR),并提供資產支持。我們查看了Fnality財團成員的高級別CCR數據。

  很顯然,年度報告中的CCR數字覆蓋了整個業務,但即便如此,為代幣化世界進行設計極有潛力;CCR每減少1%,終生收益率就近3億美元。

  交易性工具通常僅存在短期價格波動導致的市場風險,但“購買和持有”的衍生品交易組合還存在著由市場風險因子驅動的隨機的信用風險,其源于只有期內交易對手信用狀況的變化,CCR通常是指在最終清算交易現金流前交易對手違約導致的風險。當交易一方違約時,若銀行與該交易對手的交易或交易組合具有正的經濟價值,銀行將遭受經濟損失,傳統信貸業務的信用風險是單向的,只有貸款銀行才有信用風險,借款人不存在信用風險。與此不同,CCR通常是雙向的,對交易雙方的任何一方來說,交易合約的市場價值都可能為正值或負值,且在交易存續期內隨著基礎市場因子的變動而波動,在現金流最終清算前,交易雙方均可能遭受交易對手違約使得未實現收益無法實現的風險。

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  賦能貿易金融(Trade Finance)

  多個DLT項目的重點是為貿易金融創造一個新的、代幣化的和更有效的環境。例如,ING和HSBC (譯者:原文筆誤成HBSC)創建了一個基于DLT的信用證(Letter of Credit ,LCS)平臺。該項目使文書工作數字化,使流程更快、更有效(從原來的7到10天下降為不到一天)。然而,如果沒有在區塊鏈上的本地結算手段,DLT的好處是無法全部發揮的:這就是USC將提供的。那么,如果您想通過USC進行DvP交易結算,會發生什么?假設您的交易存儲在DLT貿易金融平臺中:

  1.貿易金融DLT平臺:將提供一個安全的貨物收貨證明

  2.USC互操作智能合約:記錄貿易金融收據并等待兌現的現金交付

  3.您的財務經理:向USC互操作智能合約提供資金

  4.最終性:互操作智能合約將現金收據轉送給貿易金融平臺,然后貨物和現金同時釋放,并在USC和貿易金融DLT平臺上最終完成。該協議確保了操作的原子性,從而消除了過程中的信用風險;無論有無事件發生。

  “如果沒有在區塊鏈上的本地結算手段,DLT的好處是無法全部發揮的”,這句話是關鍵。

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  用USC結算外匯PvP

  讓我們考慮一下您的財務經理今天經常面臨的情況。您必須結算一筆為期一天的英鎊/歐元貿易:與銀行B用0.88億英鎊兌0.9億歐元,銀行A和B銀行預先安排協議,以通過USC(SSI Standard Settlement Instructions指令)對這些支付進行結算。這將如何開展?

  1.SSI擴充:銀行A和銀行B將在預先安排好的USC結算協議下,通過SSI信息擴充報文以便用USC結算

  2.付款指令:您和銀行B都將發送MT300(或MT202/210)報文到USC錢包,這是您的多幣種處理接口

  3.互操作性:USC錢包將向USC英鎊和USC歐元賬本提交轉賬請求

  4.USC代幣轉賬:USC歐元和GBP賬本將驗證轉賬請求,并在每個賬本中同步、原子地將USC從銀行A轉到銀行B,反之亦然。

  5.結算最終完成或拒絕:您的錢包將通知您結算最終完成(MT910報文)或結算失敗

  關鍵是,信用風險或“赫斯特”(Herstatt risk)風險(外匯結算風險又稱“赫斯特”風險)被降低,因為歐元和英鎊是即時結算的。作為現金和流動性經理,結算是即時的,您的屏幕顯示您的實時可用余額。

  赫斯特風險是指外匯交易因跨越時區造成結算時間差而導致的風險。如歐元與美元的匯兌交易,歐洲市場的時間領先美國,因此必須先支付歐元,在一段時間之后,紐約匯市開盤才得以得到相應的美元。這風險在Fnality系統里面存在可能性很低。

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  有助未清算的衍生品(Derivatives)的改進

  在未清算的衍生品世界中,USC的存在可能有兩個方面的影響。USC將提供接近即時結算的潛力,同時也意味著改變保證金處理方式。今天,雙邊不清算保證金的標準方法是查看整個投資組合,然后用一種貨幣計算VM支付。這迫使各方使用抵押到市場方法(Collateralise-to-Market aPProach),從而在資產負債表上留下長期風險。然而,如果投資組合被拆分為貨幣部分,并且資金在同一天被轉賬,那么銀行就可以利用結算到市場途徑(Settle-to-Market approach)來減少衍生品的風險敞口。這種差異是指數級的。瑞銀在2016年第二季度報告中指出,衍生品風險每降低1%,將終生受益6000萬美元。USC可能不是實現這一目標的唯一途徑,但它將使之成為可能。

  我們的觀點

  USC將給您的財務經理提供一個單一的流動資金池。Fnality平臺的靈活性允許它滿足任何的單純支付、PvP或DvP需求。我們確定的優先用例與更廣泛的行業研究中確定的用例完全相同。

  Fnality認為幾乎所有的金融活動都會以支付結束,而提供高效的支付基礎設施是最重要的。

  9.新數字交易所(New Digital Exchange)的潛力

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  交易所是價值鏈的起點,這一價值鏈通過CSD (Central Security Depository 中央證券存管機構) 和CCPs(中央對手方)繼續存在,可能包括RTGS支付系統。今天,一個交易通過這條價值鏈,要進行很多協調,由于交易日和報價日之間的延遲,在這條鏈的每個點上都存在操作風險(OpRisk),現在有強制性的程序來消除這一時期的信用風險敞口。

  中央證券存管機構(Central Securities Depository, CSD)是指中央登記結算機構以電子化帳面系統管理所有進入該系統的證券,包括統一管理投資者證券帳戶,實行證券托管制度及進行與投資者所存入證券相關的權益分派等等,消除因各種原因造成的實物證券流動。

  中央對手方(Central Counter Party,CCP)又稱共同對手方或共同交收對手方,指結算過程中介入證券交易買賣雙方之間,成為“買方的賣方”和“賣方的買方”的機構。

  實時全額支付系統 ( Real Time Gross Settlement, RTGS)是按照國際標準建立的跨銀行電子轉帳系統,專門處理付款人開戶銀行主動發起的跨銀行轉帳業務。

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  圖1:USC只是一種支付手段

  正如交易所想象它們將如何利用DLT作為一種新的通用技術那樣,我們認為,它們所做的將不僅是增加一些漸進的過程變更,從而帶來一些邊際效率。

  交易所可能只想將USC作為一種支付手段(參見圖1)。每一方都指示他們的托管人——就像今天,每個托管人都指示CSD,就像今天一樣,CSD通過USC在DvP的支付環節互動,這是新的,但并沒有大的進步。USC允許對今天的流程進行改進;USC充當資金的中心池,一旦許多結算應用使用USC,就簡化了現金管理。

  采用這種方法,結算方式更好,雖然不一定更快或更便宜,這一流程在很大程度上與今天的相同。

  我們看到,交易所實際上可以有更大的進步空間;將交易所和CSD的角色合二為一,轉向T+0結算,或者更準確地說是“T瞬間”(T instant) 結算,這就完全消除了建立CCP的必要性。從OTC衍生品市場的最近變化來看,我們看到有機會從“清算的確定性”(Certainty of Clearing) 的標準出發,清算經紀人承諾清算交易。USC當然可以用來確保下訂單的買家有可用的資金。在銷售方面,賣方可能必須在發行一個賣出訂單之前擁有股票,或者作為替代的使用,用USC來保證正在出售的東西的價值。

  批發數字法幣支付系統重構金融市場: Fnality白皮書解讀(下)“將交易所和CSD的角色合二為一,轉向T+0結算,或者更準確地說是‘T瞬間’結算,這就完全消除了建立CCP的必要性。”這點是非常厲害的!

  這也是2016年歐洲央行預測的金融系統會因為區塊鏈而發生大的改變。而這樣的改變不是由于比特幣,而是由于Fnality這樣高速而沒有風險的支付系統出現。

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  圖2:USC支持的訂單提交

  鏈上:

  1.USC可供買賣雙方使用;

  2.在提交給交易所時,保留資金是訂單的一部分;

  3. USC可以添加一個凈額函數來查找哪些凈額為零;無法T+0結算時的罰金。

  上面的流程,和筆者在2016年IEEE文章 (A System View of Financial Blockchains) [20] 里提出的流程一模一樣。這流程就是熊貓模型的基礎,使用ABC/TBC (賬戶鏈和交易鏈)。上圖中交易所就是TBC,USC鏈就是ABC。

  ABC保證資金存在(資金鏈)或是證券真實性(證券鏈),TBC保證交易完整性,3鏈互相配合,CSD最重要的功能完成了,只需要交易所和支付系統,不需要CSD。

  有讀者問,如果交易對方不遵守ABC/TBC合約如何?對此我們的回答總是罰金,和Fnality上面答案一樣。交易雙方必須有保證金,如果不能守約,保證金被智能合約自動沒收。因為這原因,一條鏈和其他鏈連接以前,必須評估其他鏈的完備性。如果其他條鏈是一條偽鏈,只有2個選擇,一是拒絕連接,二是將對方保證金加大許多倍并且增加許多實時防范機制。因為偽鏈會增加系統風險,特別是在批發數字法幣系統上,交易是大額的。在Fnality系統里面,只有一個往來賬戶,交易速度極快,結算又是及時的,資金又是央行擔保的,一旦偽鏈被攻破,發現問題的時候,巨大筆資金已經不見了。

  其實CSD還提供許多其他功能,這些功能還是需要的,這些我們在后面還有討論。

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  在提交訂單之前,USC用于為買方提供資金,而證券是由主要金融提供商提供的。命令一旦執行,就試圖結算。因為結算是T+0,不再需要CCP角色。“凈額結算”將意味著某些訂單可能在一段時間內未結算;它們可能是合計的或凈額結算的。對未能解決的處罰將需要列入規則手冊。支持“做市商”和其他“活躍交易者”需要更多的思考。

  這里的主張是,有了USC和賣方的同等職能,結算的確定性就得到了保證,因為買方有資金,而賣方要么有證券,要么借入了證券。

  支持交易和結算的運營努力將發生巨大變化;交易所頭寸的定義是CSD頭寸。毫無疑問,人們可以用很多“假設”(what if)來挑戰這一愿景,盡管如此,這個方向和潛力是顯而易見的。

  應對上面的挑戰其實只需要把區塊鏈放在交易所里就可以。因為CSD的主要功能就是提供一個可信的證券儲藏處,而該功能可被區塊鏈取代。

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  我們的觀點

  新的交易所將能夠提供點對點交易,并可以使用USC推動結算。這將帶來一種新的經濟協調方式。金融服務公司有機會重新塑造其端到端流程。這是機構技術的重大改進。

  英國央行表示金融系統改變是因為支付技術改變。這也是Fnality在這章提供的重要信息。

  從2015開始,CSD能不能在區塊鏈時代留下來就一直在被討論。

  事實上,包括CSD社區現在都承認區塊鏈可以提供許多CSD功能。所以Fnality白皮書,基本上跟隨著這一潮流,認為CSD可以是交易所的一部分,這樣系統可以更加簡化。其他與交易所有關的組織和系統,Fnality/USC也應該和他們鏈接在一起。

  在這種交易所(包括CSD)和Fnality/USC 鏈接的環境下,整個股票交易的交易、結算和清算過程可能可在不到10秒內完成,這是假設每個交易環節包括每次使用區塊鏈需要一秒,交易預備需要3秒,后面處理可能需要3到4秒。

  這樣整個金融世界將被永久的改變!可能大家不知道,在國外CSD光是通過監管單位的驗證費用就超過幾千萬美金。今年還有一家公司因為沒有足夠資金,必須暫時停止其新開發的CSD驗證流程。這樣龐大而重要的系統現在被認為可以使用區塊鏈完成大部分功能,而且結構和流程都發生改變。

  下圖是2016年的一個提案,認為以后CSD很大部分功能會被區塊鏈取代。

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  來源:Oxera和RISE金融科技

  經過了這4年的討論和研究,CSD社區改變他們對DLT(包括區塊鏈)的看法。他們不再將區塊鏈視為對其存在的威脅,而是將其視為(潛在的)更有效地處理現有服務和提供新服務的推動者。

  CSD可以在基于區塊鏈的結算系統中發揮重要作用。作為編碼的保管人,CSD可以對相關區塊鏈協議和任何相關智能合約的運作進行監督并承擔責任。

  另一個由歐洲和亞洲30家CSD組成的集團正在研究“攜手”開發新的數字資產托管基礎設施的可能方式。CSD將試圖找出如何將其在保護股票證書方面的經驗應用于加密資產的安全解決方案。

  1.公證職能:包括資產代幣化和私鑰保管;

  2.證券所有權記錄;

  3.治理;

  4.可信的守門人:授權和管理;

  5.其他:包括代理投票制度、選擇性公司行為、協調和跨境抵押品流通。

  10.中間人的作用

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  在當今的生態系統中,直接訪問支付系統是被限制的。這些系統的廣泛使用要求那些沒有直接訪問權的人使用中介;往來賬戶或代理銀行及托管人。

  圖2顯示了支付的標準流程。從左到右,金融機構已經設計好流程,以便及時發送指令,然后每筆支付通過往來賬戶的兩個關鍵過程:信用檢查和支付隊列。

  理想情況下,往來賬戶將避免信用風險,但這是一個復雜的挑戰;外部支付系統強加規則,以確保一天的結算順利進行。這些規則是關于交易量和價值的吞吐量,通常以差異化定價作為后盾,可能后期交易的成本是早期結算交易的數倍。

  這些規定基本上迫使往來賬戶提供商向客戶提供日內透支。這些透支是決定付款請求從代理銀行(圖中的B)到外部世界C的速度的因素之一。

  在大金融危機(Great Financial Crisis,GFC)之后,監管者把注意力集中在日內流動性上,他們一直關注于衡量雙邊信貸額度。雖然這些規則都是在國家層面上制定的,但它們在各司法管轄區的情況大致相似;收到和給予的最高日內透支都在推動流動性緩沖,這是巴塞爾III(Basel III)框架下的支柱2的一部分。

  在支付系統(點5)或CSD中的任何優化,正如我們所看到的所有與T2S承諾的合理化一樣,是信用過程的下游(點4),并且不能提供救濟。這將提高速度,但不會降低信貸風險。

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  圖3:當前支付流程

  今天的方法已經被優化為“即時處理”(just in time processing)。對英國CHAPS系統流量的一些分析表明,到上午8點,所有流量的80%已經被知道。USC團隊做了一些模型,看看如果USC在計息日開始后就有了交易,交易會有多快。84%的支付指令可以在不需要任何流動性的情況下結算,因為它們被抵消為零。

  這里Fnality的看法是“即時處理”,能做結算時就做結算。英國央行表示金融系統改變是因為支付技術改變。這也是Fnality在這章傳遞出來的重要信息。

  這和天德金融區塊鏈設計原理一樣,能夠及時處理的時候就處理,例如建塊的時候,在塊內做凈額結算,減少流通性資金需求。加拿大央行、歐洲央行和日本央行也在做這個,但是他們在區塊鏈外從事凈額結算。

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  按相同的邏輯擴展,如果交易是已知的,我們看到有可能提供結算之前的計息日,從而潛在地影響每個銀行必須維持盤中的流動性要求。

  Fnality不僅提供簡化的支付流程和現金管理。作為規模尺度,它也將創造正確的條件,以實現盤中流動性使用的大規模優化。如果我們能夠減少使用流動性資金,那么有理由建議在巴塞爾協議III下降低流動性緩沖資金的需求。

  我們的觀點

  Fnality平臺和DLT的結合將使金融市場中心化,簡化現金和流動性管理。在往來賬戶和托管人消除了許多單獨賬戶使操作簡單,需要較少的流動性。

  這里“中心化”一詞再度出現。而這里提到的技術就是前面說到的單一資金池和單一往來賬戶。

  11.交易銀行(Transaction Banking)業務;廉價品不再存在?

  交易銀行是指銀行為公司客戶提供的銀行產品與服務的集合。與交易銀行對應的是傳統的公司銀(Corporation Banking)。傳統公司銀行以業務及產品為中心,并圍繞這兩點制定業務戰略、規劃銀行組織結構;而交易銀行更多的考慮到“以客戶為中心”的理念,并以此為轉型焦點,圍繞公司客戶在全財務流程、貿易流程中的需求而建設銀行(行情601939,診股)業務能力。

  交易銀行部門通常為企業和金融機構提供商業銀行產品和服務,主要有現金管理和貿易金融服務兩大部分。從具體的業務角度來說,一般包括現金管理(尤其是支付結算)、貿易金融(尤其是供應鏈金融)、信托和證券服務等。

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  間接訪問模型帶來了往來賬戶的標準和交易銀行對提供的服務進行補償的標準方式。這個標準,我們可以稱之為“交易銀行的廉價品”(The Transaction Banker’s Bargain), 在收入方面包括票務費用、利潤相當厚的商業支付,以及借貸利息間的利差。作為回報,交易銀行已經批準了大量的日內信用(Intraday Credit),一些隔夜信貸(Overnight Credit),并支持任何客戶信貸余額與股本,即使這些余額被認為是非經營性存款(Non-Operating Deposits,NOD)。

  這里先談到以前交易銀行可以輕而易舉的賺到客戶的錢, 交易銀行以非常廉價的產品得到很高的利潤。下面馬上談到3樣因素改變了這種情形。

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  三個因素構筑成的危險鐵三角(Unholy Trinity) ——低利率環境、新法規的負擔和商業支付業務的挑戰者導致了“廉價品”的改變。

  客戶向銀行提供的

  銀行得到的

  2018年狀態

  國庫支付

  一些適中的票據費用

  不變

  商業支付

  一些好的票據費收入

  收入下降

  TransferWise, Earthport, Revolut 等奪取了市場份額

  客戶余額

  有時余額不平,有利差

  收入持平

  在低利率環境下是沒有報酬的。此外,銀行更聰明

  增值服務,例如CCP保證金、CLS

  基于價值的費用,可能是固定賬戶或服務費用

  不變

  銀行向客戶提供的

  銀行付出的

  2018年狀態

  日內信用額度

  內部資金成本(資金轉移定價FTP)

  更昂貴

  巴塞爾III第二支柱造成額外成本,從集團國庫分配

  流動性

  內部資金成本(FTP,資金轉移定價)

  更昂貴

  同上

  用于支付流動比率分母(LRD)的權益

  LRD所需的任何權益,以支持客戶信貸余額,即使這些余額被視為非經營性存款(NOD)

  不變

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  日內信貸和流動性是關鍵因素。日內流動性是迄今為止僅在特殊情況下收取的費用;例如,對CLS進行定時支付或為清算支付保證金。不過,對于日常支付業務來說,這是一項沒有明確收費的業務。

  在巴塞爾協議III計算的同時,監管機構還引入了流動性覆蓋率(Liquidity Coverage ratio,LCR)。這就要求銀行持有與負債相關的權益。銀行從他們的金融機構客戶那里得到的余額被認為是“熱錢”,也就是非經營性存款(NOD)。為了滿足LCR的要求,銀行幾乎被迫將資產留在央行。在一些司法管轄區,LCR要求可以被豁免。

  流動性覆蓋率(LCR)是指優質流動性資產儲備與未來30日的資金凈流出量之比;該比率的標準是不低于100%,即高流動性資產至少應該?等于估算的資金凈流出量,或者說,未來30日的資金凈流出量小于0。

  引入流動性覆蓋率(LCR)作為監管指標,意在衡量在監管當局所設定的流動性嚴重壓力情景下,機構是否能夠將變現無障礙且優質的資產保持在一個合理的水平,以滿足其30天期限的流動性需求。一般認為,如果足以支撐30天時間,屆時管理層和監管當局能有足夠的時間采取適當的行動,使這家銀行的問題得到有序處置。

  批發數字法幣支付系統重構金融市場: Fnality白皮書解讀(下)

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  一些交易銀行家希望“重新設定廉價品的價格”,并收取流動性費用。他們雖然被束縛住了手腳,但有相當大的先發劣勢。新的定價可能會觸發來自客戶的RFP,盡管人們已經了解了改變的成本環境,但更有可能的是,客戶仍然可以找到一個不會收取日內費用的供應商。

  由于廉價品不再存在,交易銀行必須想方法從其他地方賺錢。但是這可能不容易,所以可能只有一個辦法:減少成本,減少流通性資金需求,這也是Fnality所做的

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  我們的觀點

  交易銀行家的廉價品不再存在。當前的市場結構正在阻礙銀行為其提供的有價值服務而獲得報酬;流動性。從根本上改變這一結構,將允許交易銀行轉向以市場為基礎的角色,這樣他們能把重點放在已建立的融資紀律,為流動性價值而非交易得到報酬,后者只按票據費用支付。

  12.結論

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  金融服務總體上正在發生變化,但變化不是一夜之間發生的。在DLT環境中已經啟動了許多舉措,有些是成功的,有些是失敗的。然而,所有的舉措都缺少一個基本的要素:支付環節尚未被明確化。我們的愿景是,USC成為每家銀行需要的支付環節,將法幣代幣化,并成為能夠直接“鏈上”無信用風險結算交易的支付手段。

  這里Fnality提到他們的雄心大志。“USC成為每家銀行需要的支付環節”這個市場非常大。

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  Fnality和USC將提供運營效率——一個單一的流動性池服務您所有的需要——也減少流動性的需要,連同更靈活的跨貨幣運營,并推動全行業朝著7x24全天候運營方向發展。

  總之,問題不在于這種變化是否會發生,而在于何時和與誰一起發生。如今,“顛覆或被顛覆”是所有數字創新的基石。Fnality提供了一種節省成本、以客戶為中心、互操作的對等網絡的可能性,可以重塑資本和金融市場。

  英國央行前任行長Mark Carney說得對,最近的金融改革是從支付系統開始的。英國央行是世界上第一個開始研究數字法幣的央行,這里我們可以通過他們的一些取舍來看出其方向。

  第一階段:啟蒙階段(2015-2017)

  他們采取的是大央行制度,擴大央行的系統擴大銀行業務直接與商家合作,目的就是要對抗和監管第三方支付系統。在他們看來這是一個可行的方案,因為他們看到了比特幣系統可以這么快的速度進行交易,而且是在沒有人監管之下完成這些交易,所以他們認為以比特幣后面的區塊鏈技術,必定能夠很快地建立數字法律系統。

  但是他們提出來的數字法幣模型RSCoin,事實上是使用比特幣逃避監管的數據結構,大國央行不可能使用任何逃避監管的模型,這是筆者在2016年文章提到。另外由于在政策方面,銀行結構方面要改的實在太多,以至于他們這個計劃需要金融家、貨幣專家以及技術專家相互緊密合作。但是央行到底不是科技單位,而是貨幣政策機構。單獨由他們來從事數字法幣項目恐怕是力不從心。

  第二階段:改變方向階段(2018-現在):

  所以 2018年以后他們就只是注重在政策上面。2018年11月出的3國央行報告就是英國央行的一個重要的轉折點,不再提大央行體系,不再提央行發行數字法幣,而是制定銀行間的支付系統的規則。解決的問題和規模粗看起來比原來小的多!

  這是不是代表英國央行決定把數字法幣項目做小了?我們認為正好相反,這是做大了!

  所有的顛覆都不是從大的做起,而是從一個小點出發,把這件小事做到極致,就可以開始真正的革命。就像毛澤東所說“星星之火,可以燎原”。

  近的來講,谷歌公司就是個好的例子。谷歌所做的事情就是把搜索這件“小事”做到極致。搜索這技術50年前就已經開發了,但是一直要等到谷歌出來才做到極致。因為有好的搜索引擎,改變了人們的工作方式,許多工作都被谷歌搜索引擎改變或是取代,也建立起了谷歌的生態圈。

  所以,從小處做起,由央行來制定法規,推動市場構建生態圈,來完成這偉大項目。這是非常有智慧的!英國央行放棄大央行主義,大數字法幣項目,轉而集中在支付這小事上面,要求支付系統做的盡善盡美。這個Fnality項目就是想把支付做到極致,擁有最高速度和最低風險。如果能夠把支付做到極致,龐大生態就可以建立起來,金融變革就可以這里出發,這才可能改變世界,建立全球新數字經濟。

  這樣的支付系統可以改變股票交易所、貿易金融,甚至一個國家重要金融系統CSD都可能被完全取代。這就是一個從小做起引起的巨大的金融改革。

  John Barrdear和Michael Kumhof的貢獻

  這兩位作者2016年發表文章最大的建樹在于提出數字法幣對宏觀經濟會有獨立且有影響力的貢獻。因為這屬于歷史首創,而且研究的是現在熱門課題,以后這文章的引用必然很多,這種學術成果一定會青史留名。美國和其他重要金融機構后來在數字法幣的研究中也得到同樣結論,雖然影響多少以及如何影響,學者的見解可以有很大差異。當然現在還有些經濟學者持有不同看法,他們認為數字法幣項目只是一個央行貨幣數字化的工程項目,對實體經濟不造成獨立的影響。

  批發數字法幣支付系統重構金融市場: Fnality白皮書解讀(下)

  2016年筆者在英國聆聽數字法幣宏觀經濟學演講的照片

  參考文獻:

  [1]蔡維德,姜曉芳,“基于批發的CBDC數字貨幣重建全球金融體系”,2019.10.01

  [2]蔡維德,姜曉芳,“十面埋伏,商業銀行真的要四面楚歌?—解讀2019年IMF的‘數字貨幣的興起’報告”,2019.09.21

  [3]蔡維德,姜曉芳, “基于批發數字法幣(W-CBDC)的支付系統架構: Fnality白皮書解讀(上), 2019.10.06

  [4]蔡維德,劉琳,“區塊鏈在金融領域應用的可行性”,2018.05.08

  [5]蔡維德,“數字法幣3大原則:臉書Libra帶來的重要信息”,2019.08.24

  [6]蔡維德,姜曉芳,“英國央行向第三方支付和數字代幣宣戰——以英國紳士的方式” ,2019.06.27

  [7]蔡維德,姜曉芳,“新貨幣競爭來了?沒錯!”,2019.06.21

  [8]蔡維德,姜曉芳,“新型貨幣競爭4大要素解析”,2019.08.17

  [9]蔡維德,“真偽穩定幣!區塊鏈需要可監管性”,2019.05.28

  [10]蔡維德,姜曉芳,劉璨,“區塊鏈的第四大坑(中)--區塊鏈分片技術是擴展性解決方案?”, 2018.8.2

  [11]蔡維德,姜曉芳.“區塊鏈的第五大坑(下)--從PFMI的角度談區塊鏈”,2018.08.16

  [12]蔡維德,姜曉芳,“PFMI系列之二:清算鏈‘設計之道’”,2019.01.05

  [13]蔡維德等,“熊貓-CBDC央行數字貨幣模型” ,2016.11.05

  [14]BIS CPMI, Central Bank Digital Currency(CBDC),Mar.2018

  [15]The Bank of England, MAS, the Bank of Canada, Cross-Border Interbank Payments and Settlements: Emerging opportunities for digital transformation,Nov.2018

  [16]The Swiss Federal Government, Legal Framework for distributed ledger technology and blockchain

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